У США нет проблемы вернуть почти 40 трлн долл долга. У них есть проблема вернуть эти деньги долларами прежней ценности.

На 28 июля государственный долг США достиг 39,8 трлн долл. CBO ожидает, что уже в 2026 году чистые расходы на его обслуживание превысят 1 трлн долл, а дефицит бюджета составит 1,9 трлн долл.

И здесь ставка ФРС перестает быть просто инструментом борьбы с инфляцией. Если средняя стоимость долга со временем повышается всего на 1 п.п., дополнительные расходы бюджета начинают измеряться сотнями млрд долл в год. Не сразу - старые облигации погашаются постепенно. Но с каждым новым размещением все большая часть бюджета уходит не на армию, инфраструктуру или социальные программы, а на выплату дохода владельцам предыдущего долга.

Проценты финансируются новым долгом. Новый долг создает новые проценты. Новые проценты требуют еще больше нового долга. Карточный домик не обязан рухнуть в один день. Он может просто становиться все дороже в обслуживании, пока обслуживание не превращается в его главную функцию.

ФРС оставила ставку в диапазоне 3,5-3,75%. Для обычной экономики это не катастрофический уровень. Проблема в том, что американская финансовая система за 45 лет привыкла к каждому следующему циклу более дешевых денег, а государство накопило долг, который уже плохо совместим с нормальной реальной стоимостью капитала.

Строго говоря, устойчивость долга требует не того, чтобы ставка каждый месяц была ниже инфляции. Нужно, чтобы средняя стоимость обслуживания долга была ниже темпа роста номинальной экономики. Но когда реальная экономика растет медленно и погружается в рецессию, а долг растет быстро, добиться этого проще всего старым государственным способом - финансовой репрессией.

Ставки удерживаются ниже номинального роста и временами ниже инфляции. В кризис ФРС снова расширяет баланс. Банкам создают стимулы держать трежерис. Долг погашается вовремя, но валюта, которой его погашают, постепенно теряет покупательную способность. Юридически дефолта нет. Экономически кредитору возвращают меньше. Именно поэтому нынешний цикл золота отличается от обычного биржевого пузыря.

Центробанки покупают металл не потому, что завтра доллар перестанут принимать в магазинах. Доллар еще долго останется основной валютой мировой торговли, кредита и расчетов. Золото не способно заменить гигантскую долларовую банковскую систему. Оно заменяет другое - безусловное доверие к государственному долговому обязательству.

Во втором квартале центробанки купили 289 тонн золота нетто - рекорд для второго квартала. И это происходило несмотря на укрепление доллара, рост ожидаемых ставок, падение цены золота и отток денег из западных ETF. Центробанку не обязательно продавать все трежерис. Достаточно решить, что следующий миллиард резервов лучше частично хранить в активе, который не является чужим обещанием заплатить.

Поэтому золото может еще падать, когда растут реальные доходности и доллар. Золотодобывающие компании могут падать намного сильнее самого металла. Никакой актив не освобожден от ликвидности, ставок и спекулятивных перегибов. Но структурный тезис от этого не исчезает.

Чем дольше ФРС удерживает высокие реальные ставки, тем тяжелее становится бюджетная арифметика. Чем быстрее она капитулирует и возвращается к отрицательным реальным ставкам, тем сильнее аргумент в пользу золота. Получается довольно удобная развилка.

Либо высокая ставка начинает ломать долговую конструкцию.
Либо низкая ставка начинает обесценивать валюту, в которой эта конструкция номинирована.

Золото не обязательно заменит доллар. Оно просто будет измерять стоимость его спасения. Америка почти наверняка выплатит все 40 трлн долл. Именно на это центробанки, покупающие золото и делают ставку.

@moi_misli_vslukh